Duża ostrożność oraz przejrzystość

Duża ostrożność i przejrzystość – tym, według zarządu, cechuje się strategia Grupy Vindexus, od pięciu lat obecnej na głównym parkiecie warszawskiej GPW. Rok 2013 był, jak dowiadujemy się z raportu za czwarty jego kwartał, okresem "dalszego dynamicznego rozwoju". Okazało się mianowicie, że przedsiębiorstwo odnotowało "najwyższe wyniki finansowe w porównaniu do minionych okresów" (skonsolidowane), co było skutkiem "zakupów wierzytelności zrealizowanych w latach 2007 – 2012.

Istotnie bowiem Vindexus funkcjonuje w tym segmencie branży finansowej, w którym najważniejsze są wierzytelności – ich skup i odzyskiwanie na własny rachunek, choć w grę wchodzi także windykacja na zlecenie. Przedmiotem zainteresowania firmy są np. niespłacone kredyty bankowe, długi objęte postępowaniem układowym, należności z wystawionych faktur etc. Model działalności Vindexusa zaprezentowany jest na poniższym schemacie:

 (źródło: raport Emitenta)

Jak zarabia się na tego typu działalności? Wpierw spójrzmy na rezultaty jednostkowe spółki dominującej:

Jak widać, zarabia się całkiem nieźle. Wszystkie lata w okresie 2009 – 2013 były czasem zysków – zarówno netto, jak i na poziomie operacyjnym. W 2011 przyszło znaczne osłabienie rentowności netto – z 26,2 proc. spadła do 4,58 proc. - niemniej potem się podniosła (do 6,36 proc.). W roku ubiegłym znów doszło do jej obniżki, ale nieznacznej. Z kolei marża procentowa EBIT obniżyła się minimalnie poniżej 30 proc. W każdym razie przeciętne roczne obroty za badany okres to 17,04 mln zł, średni zysk operacyjny 5,21 mln zł (rentowność 30,7 proc.), średni wynik netto 2,1 mln zł (12,76 proc. przychodów).

Wskaźniki ROE i ROA podwyższyły nieco lot w porównaniu z rokiem 2012 (wtedy zaś były nieco wyższe niż w roku 2011, choć niższe od tych z lat wcześniejszych). Ostatecznie wyniosły w 2013: ROE 1,4 proc., ROA 0,87 proc. Liczyliśmy je biorąc wynik netto za dany rok i pozycję bilansową na koniec roku wcześniejszego.

Vindexus jako jednostka miał bardzo skromne pokłady środków pieniężnych, rzędu 12 tys. zł pod koniec roku minionego, ale aktywa obrotowe w ogólności były dużo wyższe niż np. zobowiązania bieżące – wskaźnik płynności bieżącej wyniósł 3,77 pkt. Zobowiązania krótkoterminowe znacznie zresztą spadły w skali rocznej – w szczególności na pozycji "pozostałe zobowiązania finansowe".

Aktywa trwałe jednostki to głównie "inwestycje w jednostkach podporządkowanych" – daje to zresztą nieco paradoksalną sytuację, o której zaraz się przekonamy, a mianowicie taką, że aktywa trwałe skonsolidowane (całej grupy) są wielokrotnie niższe od jednostkowych. Co do owej grupy, to na jej czele stoi rzecz jasna Giełda Praw Majątkowych Vindexus S.A., spółkami zależnymi są natomiast GPM Vindexus NSFIZ i Future NSFIZ.

Wyniki skonsolidowane za lata 2011-2013 widzimy poniżej:

Obroty skonsolidowane za rok 2013 to niemal 41 mln zł, zysk netto wyniósł 9,22 mln zł, operacyjny 13,67 mln zł – oba były wyższe niż w roku 2012. Skonsolidowane aktywa trwałe, jak wspomnieliśmy, były niewielkie. Grupa miała pod koniec ubiegłego roku tylko 8,74 mln zł zobowiązań krótkoterminowych, więc środki pieniężne stanowiły aż 37 proc. ich wartości. Kapitał własny był ogromny w porównaniu do majątku trwałego.

Skąd pochodziły przychody skonsolidowane GPM Vindexus za rok 2013? Otóż w większości (29 mln zł) były to pakiety bankowe, 5,72 mln zł stanowiły przychody od zbywców wierzytelności z sektora telefonii, upadłości dały tylko 673 tys. zł (mniej niż w 2012, gdy było to 2,88 mln zł). Firma szacuje, że "w kolejnych latach przychody z wierzytelności bankowych będą w dalszym ciągu stanowił największą pozycję w przychodach ogółem".

Vindexus finansuje się częściowo poprzez obligacje – np. w roku 2013 dokonał wykupu obligacji serii T i W o łącznym nominale i wartości wykupu ponad 26,26 mln zł. Spółka dominująca Grupy ma także 1,5-milionowy kredyt w rachunku bieżącym w PKO BP. W minionym roku pozyskała także (trzeci kwartał) finansowanie "w formie limitu kredytowego do 3 mln zł".

Ostatecznie czytamy, że Grupy w "przeważającej części" finansuje się kapitałem własnym, zaś zmiana struktury finansowania w roku ubiegłym – na korzyść długów długoterminowych, a nie bieżących – została uznana za zjawisko pozytywne. Z tym oczywiście trzeba się zgodzić.

Co czeka firmę w przyszłości? Otóż rozpoznaje ona "osłabienie koniunktury gospodarczej" i "pogorszenie sytuacji finansowej części dłużników" (zwłaszcza osób fizycznych), niemniej szacunki zakładają, że potencjał branży windykacyjnej się nie obniży. Najbliższe 3-4 lata władze Vindexusa widzą jako czas, w którym możliwe są wysokie przychody i zyski. Zagrożeniem może być wzrost rynkowych stóp procentowych (podwyższy on koszty kapitału obcego). Czytamy też, że banki i firmy telekomunikacyjne będą oferować do sprzedaży swe wierzytelności w formie pakietów – przy czym mowa tu o pakietach mających łączny nominał w obszarze 0,5 – 1 mld zł. Taki układ zaś może być zjawiskiem negatywnym dla Vindexusa.

Jak na to wszystko reagują inwestorzy? Na razie zdają się ufać papierom spółki. Dość powiedzieć, że w rok 2013 wchodziły one przy kursach rzędu 3 zł, w 2014 natomiast przy cenach z obszaru 4,50 – 5 zł. Mało tego, niedawno przebito 6 zł i próbowano podejścia ponad 6,60 zł. Na razi się to nie udało, nastąpiła korekta – i drugie wyjście ponad 6 zł. W przypadku przebicia 6,60 zł (na wyższych poziomach wykres nie był od dwóch lat) kolejne opory to 7 zł i 7,68 zł.

Kamil Kiermacz