Ratingi potrzebne, ale nie emitentom

Alior Bank zanotował spektakularny sukces emisji obligacji dla bogaczy, a w tym samym czasie Best nie dopiął w całości emisji „dla każdego”. Czy układ sił na rynku zaczyna się zmieniać?

Best uplasował 93 proc. oferty, nie mówimy więc o fiasku, a raczej o sukcesie biorąc pod uwagę silną konkurencję na rynku pierwotnym. Niemniej, w okresie ostatnich 12 miesięcy była to pierwsza publiczna emisja obligacji przeprowadzona na podstawie prospektu, która nie została zamknięta w całości. Czy jest to sygnał świadczący o rynkowym przesileniu? Raczej o niefortunnym wyborze okresu emisji. Papiery Bestu oferowały do spółki DM Alior Bank i DM PKO BP, które niedługo po starcie oferty windykatora ruszyły z zapisami na obligacje podporządkowane Alior Banku i PKN Orlen. Zapewne dopiero wtedy rozdzwoniły się telefony najlepszych klientów. Nie znamy jeszcze wyników emisji Orlenu, ale popyt na papiery Alior Banku wyczerpał podaż w ciągu kilku godzin, a przecież pojedynczy zapis nie mógł być niższy niż 400 tys. zł (na tyle ustalono nominał jednej obligacji).

Średni zapis na rekordowym poziomie prawie 1,7 mln zł wskazuje, że nie obyło się bez udziału majętnych nabywców. Warto też zwrócić uwagę, że między zapisami, a przydziałem „zaginęło” aż 141 inwestorów. Można to wyjaśnić poziomem redukcji – ponieważ ułamkowe części obligacji nie są przydzielane, ci którzy zapisali się na jedną obligację mogli zostać przy przydziale pominięci. Tylko w ich przypadku środki warte 56,4 mln zł wróciły nietknięte do właścicieli – to prawie tyle, ile warta była cała emisja Bestu (60 mln zł). Być może więc lepiej byłoby znaleźć się na rynku po tych gigantycznych ofertach, by zagospodarować środki zwrócone inwestorom w ramach redukcji. Przekonamy się niebawem, czy jest to skuteczna metoda, bo z emisją publiczną ruszył Kredyt Inkaso (30 mln zł, 4 lata, 5,5 proc. w pierwszym okresie odsetkowym), a uruchomienie kolejnej zapowiedział PCC Rokita (30 mln zł, 6 lat, 5 proc.).

Ciekawe będzie szczególnie porównanie wyników emisji Bestu i Kredyt Inkaso, które łączą związki kapitałowe, ale także pewne podobieństwo dotyczące wskaźników zadłużenia i zdolności do jego obsługi, czy może raczej perspektywa poprawy tych parametrów, o ile wyniki z ostatnich kwartałów zostaną utrzymane lub poprawione. Obie firmy oferują zbliżone warunki (Best 3,4 pkt proc., a KI 3,5 pkt proc. marży ponad WIBOR), ale do lepszego porównania oferowanych parametrów przydałaby się także niezależna ocena ratingowa.

W tym kontekście ogłoszone po raz drugi powstanie Instytutu Analiz i Ratingu może odpowiadać na potrzeby rynku, ale prawdę mówiąc, raczej na pobożne życzenia. Emitenci od kilku lat mają możliwość wystąpienia o nadanie oceny ratingowej od agencji EuroRating skoncentrowanej na małych i średnich firmach. Zainteresowani trafiają się jednak tylko sporadycznie z prostej przyczyny – emisje publiczne (prywatne również) schodzą na pniu i bez ocen ratingowych. Po co więc mnożyć wydatki? Wysiłek Giełdy nie powinien iść w stronę zaspokojenia domniemanego popytu, którego po prostu nie ma, ile raczej zachęt dla emitentów posiadających rating. Czy byłaby to osobna tabela notowań czy upust za wejście na rynek, to już sprawa wtórna. Natomiast utworzenie IAiR, choć jego działalność wydaje się potrzebna, wiąże się z wyraźnym konfliktem interesów. W kraju, w którym rząd silnie ingeruje w gospodarkę, IAiR czy chce czy nie, będzie recenzentem pomysłów rządu/parlamentu. Rząd tworzy wiele obszarów ryzyka w różnych obszarach biznesu (składki ZUS, podatek od powierzchni komercyjnych, zakaz niedzielnego handlu, by wymienić te z ostatnich tygodni) i trudno uwierzyć, że kierownictwo IAiR kontrolowanego wszak przez podmioty zależne od skarbu państwa, zachowa w takich przypadkach niezależność. Lub posady.

Emil Szweda

Obligacje.pl